Zoals in haar Activiteitenagenda 2015 werd aangekondigd, heeft de Autoriteit Financiële Markten vorig jaar een verdiepend onderzoek gedaan naar de handelsstrategieën van high frequency traders (HFT) en naar hun wisselwerking met de handelsinfrastructuur. De AFM heeft de kritieken op high frequency trading geïnventariseerd en onderzoek verricht naar twee bekritiseerde handelsstrategieën. De AFM heeft op 2 juni jl. de resultaten van dit onderzoek gepubliceerd in het rapport 'A case analysis of critiques on high‐frequency trading'.

De conclusie is, dat de gevonden handelsstrategieën zijn te herleiden tot traditionele verdienmodellen, zoals market making en arbitrage. De AFM ziet daarbij wel dat het huidige gefragmenteerde beurzenlandschap en de vergaande technologisering van de handel vooral voor grote beleggers een praktische uitdaging vormt om goed zicht op liquiditeit te krijgen. Dit maakt het bijvoorbeeld voor pensioen- en beleggingsfondsen lastiger om bij de uitvoering van grote orders de prijsimpact zoveel mogelijk te beperken.

Door literatuurstudies en gesprekken met stakeholders is het ‘fenomeen van schijnliquiditeit door HFT’ geanalyseerd. Verder werd mede door data analyse beoordeeld of HFT kunnen voorspellen waar liquiditeit van andere marktpartijen terecht zal gaan komen, waardoor de handelsmogelijkheden voor overige marktpartijen belemmerd zouden kunnen worden.

Onderzoek ‘schijnliquiditeit’

Door nieuwe toepassingen van technologie in de marktinfrastructuur en bij marktpartijen kunnen orderboeken tegenwoordig snel veranderen. Een belegger denkt te kunnen handelen, maar slaagt hier niet in omdat plotseling orders lijken te verdwijnen. Beleggers percipiëren dit als schijnliquiditeit en wijten dit aan het handelsgedrag van high frequency traders. Het is typerend handelsgedrag van sommige high frequency traders om veelvuldig orders aan te passen of in te trekken. Deze 'vluchtige' orders kunnen beleggers op het verkeerde been zetten. Het snel en veelvuldig aanpassen of intrekken van orders is een essentieel onderdeel van een veel voorkomend verdienmodel, namelijk market making, zo stelt de AFM.

Onderzoek ‘opsporen van liquiditeit’

Een ander veel gehoord kritiekpunt is de handelsstrategie waarbij high frequency traders op basis van deeluitvoeringen van veelal grote beleggers zouden kunnen voorspellen waar liquiditeit terecht gaat komen. HFT kopen of verkopen dan liquiditeit op andere handelsplatformen voor de beleggers uit, zo luidt de kritiek. Vervolgens zouden HFT de ingekomen positie kunnen sluiten op een gunstiger prijs, weer met de belegger als tegenpartij. Door toedoen van HFT zouden beleggers dus meer betalen bij een aankoop of minder ontvangen bij een verkoop.

De AFM heeft het handelsgedrag van HFT geanalyseerd rondom de uitvoering van een vijftal grote orders op Nederlandse en Engelse handelsplatformen. Binnen de reikwijdte van de Nederlandse jurisdictie werd in deze cases niet aangetoond dat HFT liquiditeit konden ‘opsporen’.

Verantwoording onderzoek

Als onderdeel van het onderzoek heeft de AFM gesproken met verschillende high frequency traders en vertegenwoordigers van pensioenfondsen en handelsplatformen en is een data-analyse uitgevoerd om mogelijke gevallen van bekritiseerde handelsgedragingen in toezichtdata op te sporen. De resultaten van het onderzoek zijn met de betreffende marktpartijen gedeeld en aangescherpt als daar aanleiding toe was. De AFM hoopt met dit onderzoek een bijdrage te leveren aan de discussie over high frequency traders en de huidige marktstructuur en werkt daarbij samen met academici, andere toezichthouders, waaronder ESMA en de marktpartijen.